在打破刚兑、宏观环境大幅变化的情况下，若基金等金融产品“爆雷”，银行、证券、基金等金融机构要不要对投资人进行赔偿，赔偿多少？

2019年8月6日，最高人民法院发布了《全国法院民商事审判工作会议纪要》（下称“《会议纪要》”，就包含上述问题的一些答案。

虽名为“会议纪要”，但作为一份专门用于指导审判实践的文件，其实际作用堪比法律、法规。从该会议纪要发布之日起，实际已开始并必然影响到所有未了结案件、拟起诉案件。

《会议纪要》直接涉及金融纠纷的主要有两部分，包括“关于金融消费者权益保护纠纷案件的审理”和“关于营业信托纠纷案件的审理”。

经过对《会议纪要》的分析和梳理，我们认为，《会议纪要》主要揭示出理财等金融消费者权益纠纷中的十大问题，同时也是金融理财产品购销过程应注意防范的重点问题。

一、谁是金融消费者？

既然是金融消费者权益纠纷，那么首当其冲的问题便是，谁是金融消费者?或者说，投资者是否属于金融消费者，该如何判断？如果投资者被认定为不属于金融消费者，那么《会议纪要》有关金融消费者权益的上述规定，便对其不再适用。

金融机构，例如基金，也经常会成为资产集合计划等金融产品的购买方，难道这些专业金融机构也属于金融消费者？显然不是。然而遗憾的是，《会议纪要》并未给出何为金融消费者的判断标准。

金融消费者这一概念近年来越来越多地被提及。全国和地方层面，针对金融消费者问题的法律法规和部门规章都有很多。然而，这些法律、行政法规、司法解释、部门规章中，仅有《银行消保办法》对金融消费者做出了定义。该办法第二条每二款规定，本办法所称金融消费者是指购买、使用金融机构提供的金融产品和服务的自然人。

照此规定，只要是认购了金融产品或服务，只要是自然人个人，均被视为属于金融消费者，不论该自然人在投资方面是青铜抑或王者。同时，照此规定，基金、非金融业公司等机构，则一律被排除在金融消费者之外。

在未来贯彻《会议纪要》过程中，不排除各地法院会根据自身的理解，对提起诉讼的投资者是否属于金融消费者，给出不同的判断和认定。是否任意自然人个人均可被视为金融消费者，是否非金融公司等法人应被视为金融消费者，可能会是一个存在争议，进而需要进一步厘清的重要问题。

二、“适当性”的标准到底是什么？

《会议纪要》第五部分，规定的是“关于金融消费者权益保护纠纷案件的审理”。其中多个条款直接强调了卖方机构的“适当性”义务。

虽被高频提及，但《会议纪要》并未指明，卖方机构如何才可被认定为符合“适当性”原则。即，到底如何判断“适当性”？

最高院为何不指明“适当性”的判断标准，如果最高院明确划出一条何为“适当性”的红线，岂不是更加有利于保护金融消费者？

非也。原因是，金融纠纷案件所涉金融产品和服务各异，如果就有关“适当性”问题划线过严，则可能限制金融行业发展，且有司法权侵犯行政权之嫌。如果划线过宽，则将起不到有效保护金融消费者合法利益的应有作用。甚至将有助于卖方机构将工作格式化，进而更容易达到免责目的。

然而，最高院虽没有具体指明如何做才符合“适当性”，即没有指明“适当性”的具体工作方法，但却指明了“适当性”的判断依据。

《会议纪要》第72条第2款规定，“在确定卖方机构适当性义务的内容时，应当以《合同法》《证券法》《证券投资基金法》《信托法》等法律规定的基本原则和国务院发布的规范性文件作为主要依据。相关部门在部门规章、规范性文件中对银行理财产品、保险投资产品、信托理财产品、券商集合理财计划、杠杆基金份额、期权及其他场外衍生品等高风险金融产品的推介、销售，以及为参与融资融券、新三板、创业板、科创板、期货等高风险投资活动提供服务作出的监管规定，与法律和国务院发布的规范性文件的规定不相抵触的，可以参照适用”。

也就是说，最高院的判断方法是，根据不同的金融产品和服务所适用的不同监管法律法规，审视和判断相应金融产品的推介、销售或特定服务的提供行为是否合规，即是否适当。

在是否符合适当性的问题上，未来将主要由卖方机构与金融消费者互相博弈。可以说，两方各有优劣，因此将互有攻守。而从金融消费者角度来看，相较于2015年的司法解释，可获得的司法“照顾”可能存在一定程度的下降。

三、赔偿与否的举证责任分配

《会议纪要》第74条规定，“案件审理中，金融消费者应当对购买产品或者接受服务、遭受的损失等事实承担举证责任。卖方机构对其是否履行了‘将适当的产品（或者服务）销售（或者提供）给适合的金融消费者’义务承担举证责任。”

就金融消费者来说，上述规定似乎表明，金融消费者的举证责任主要在于两点：一是，证明“购买产品或者接受服务”；二是，证明所遭受的损失。

难道只要证明购买了金融产品、接受了金融服务，并产生了损失，即万事大吉？显然没有如此简单。“等事实”一词的运用，表明仅仅以上两点可能并不足以获得赔偿。依据法律规定和实践经验，金融消费者一方可能还需要就购买金融产品、接受金融服务与所受损失之间的因果关系做出证明，至少应收集并提供证据到足以令法院产生合理怀疑的地步，才可以倒逼卖方机构承担更多举证责任。

就卖方机构来说，需要考量的是，应该举哪些证、举证到何种程度。客观地说，可能这是一个随案件不同而不同的问题。

四、“受托人义务”的举证责任倒置

值得注意的是《会议纪要》第94条，该条隶属于名为“关于营业信托纠纷案件的审理”的第七部分，但是基金、资产集合管理计划、信托等金融产品或服务，本质上一般均是信托，因此在相应纠纷解决中，“关于营业信托纠纷案件的审理”规定亦应适用。

根据本条，资产管理的委托人，也就是通常所说的投资人、相应金融产品的购买人，只要认为受托人未履行勤勉尽责、公平对待客户等义务而提出损害赔偿请求，受托人即应主动举证证明自身已履行该义务，且符合法定及约定要求，否则就要承担不利的法律后果。这就是金融纠纷案件中的举证责任倒置。

此处需要注意以下几点：

一是，该规定并不隶属于旨在保护金融消费者利益的《会议纪要》第五部分，同时也未使用“金融消费者”的主体名称，而是代之以“委托人”。这表明，此处应并不区分委托人是否金融专业人士或机构，只要是投入资金的委托人，均享有该权利。

二是，是否勤勉尽责、是否公平对待客户，其评价标准有可能随金融产品的不同而有所不同，具体案件中可能需要重点通过所适用的部门规章或行业规范性文件，并结合合同的具体约定加以确定。

三是，除勤勉尽责、公平对待客户以外，还有哪些义务适用举证责任倒置？对此《会议纪要》并未指明。

四是，从金融消费者角度来看，上述举证责任倒置原则的存在，无疑为金融消费者提供了一把“利剑”。然而，举证责任倒置并不理所当然地等于卖方举证不能，也并不必然导致卖方机构败诉。对于卖方机构举证提供的证据材料，金融消费者一方应注意深入挖掘，力争为损失赔偿提供有力的“抓手”。

五是，举证责任倒置原则的存在，要求卖方机构应完整而有效地保存与产品或服务提供有关的档案资料。完整而有效的程度，不但应达到监管要求，更应该能够满足司法的要求。否则，即可能由此承担不利法律后果。

五、“告知说明义务”到底要做到什么程度？

《会议纪要》第75 条强调，“告知说明义务是适当性义务的核心，是金融消费者能够真正了解产品或者服务的投资风险和收益的关键”。

该条同时规定，“应当根据产品的风险和金融消费者的实际状况，综合一般人能够理解的客观标准和金融消费者能够理解的主观标准来确定告知说明义务”。

值得注意的是，该条特别列举了不符合告知说明义务的一种常见情形，即：“卖方机构仅以金融消费者手写了诸如‘本人明确知悉可能存在本金损失风险’等内容主张其已经尽了告知说明义务的，人民法院不予支持。”

以上规定至少传达了两点重要信息：

一是，由金融消费者在签署合同时手写确认知悉风险的传统做法，原则上已被司法否定。风险告知不能停留在结果确认层面，而应扩展至事先告知的全过程。

二是，对于告知的判断标准，最高院给出了一个极具弹性的标准，即“应当根据产品的风险和金融消费者的实际状况，综合一般人能够理解的客观标准和金融消费者能够理解的主观标准来确定告知说明义务”。

如果说“适当性”原则是《会议纪要》乃至整个金融产品和服务行业的灵魂，那么告知义务则是灵魂的灵魂。如果确实如此，那么“一般人能够理解吗”、“金融消费者能够理解吗”？这样一客观、一主观两条标准，无疑正是直击灵魂的深度拷问。

对于怎样做才算使“一般人能够理解”，怎样做又才被认定为“金融消费者能够理解”？恐怕，这将是未来金融纠纷中卖方与金融消费者，争执最为激的主战场之一。

我们之所以说上述标准是极具弹性的标准，是因为这既可以是一个几乎无人能够完成的任务，也可以是一个几乎人人均可轻松通过的门槛。门槛的具体高低，取决于审判者对法律、政策与形势的解读与把握。

一方面，如果在未来立法、执法过程中，将“一般人能够理解的客观标准”与“金融消费者能够理解的主观标准”，均对应细化为具体的证明标准，则该标准就变得不那么困难。例如，假设卖方能够提供证据证明所售金融产品或服务有推介ＰＰＴ、有风险告知书、合同条款完备等等，如果这样便可被认为符合“一般人能够理解的客观标准”与“金融消费者能够理解的主观标准”，那么目前合法卖方机构的产品和服务，正常情况下均应符合这一要求。显然，在“爆雷”不断的当下，这样的认定标准可能有所偏低，对金融消费者利益保护助益不大。

另一方面，如果在未来立法、执法过程中，将“一般人能够理解的客观标准”与“金融消费者能够理解的主观标准”，均不做具体规定，而是留由司法逐案解决，则卖方机构无疑将会人人自危、不知所措。长此以往，金融发展、治理金融乱像就都可能成为空话。显然，这是各方均不愿意看到的结果。

因此我们有理由认为，法院在此问题上，可能会采取部分客观、部分主观的认定标准。例如，“一般人能够理解的客观标准”，可能会被设计为与银保监会、证监会等监管机构相同或类似的告知监管考核标准。而“金融消费者能够理解的主观标准”，则可能会是“看人下菜”，根据金融消费者的个人具体情况，综合判断其对金融产品或服务的理解。

如果未来确实如此，那么在客观标准方面可以与监管机构保持一致，在主观方面又可以结合金融消费者的具体特殊情况。理论上来说，简直堪称完美。不过，如此一来，审判机构必将同时面临来自监管机构与来自金融消费者方面的巨大压力，也可谓是负重前行。

六、金融消费者提供虚假信息情形下的机构免责

《会议纪要》第77条规定，“因金融消费者故意提供虚假信息导致其购买产品或者接受服务不适当的，卖方机构请求免除相应责任的，人民法院应予支持，但该虚假信息的出具系卖方机构误导的除外”。

以上规定表明，向卖方机构提供虚假信息，将成为特别严重的情节，严重到可能直接导致损失赔偿资格的丧失。

然而，值得探讨的是，在个人信息安全隐患面前，金融消费者提供何种虚假信息，会导致丧失赔偿资格的严重后果，这可能会成为一个需要谨慎平衡的问题。

七、未影响自主决定情形下的机构免责

《会议纪要》第77条，还给出了可使机构免责的另一条事由，即“卖方机构能够举证证明根据金融消费者的既往投资经验、受教育程度等事实，适当性义务的违反并未影响金融消费者的自主决定的，对其关于应由金融消费者自负投资风险的诉讼理由，应当予以支持。”

与上述有关金融消费者难于证明机构存在误导，且虚假信息系因误导方才提供的情形类似，正常情况下，可能卖方机构也难于证明适当性义务的违反并未影响金融消费者的自主决定。否则，此处认定若失之于宽泛，则可使机构免责的情形将明显过多，甚至使所谓金融消费者保护沦为一句空话。

卖方机构若想引用“未影响自主决定情形下的免责”条款，应存在一定难度。毕竟，受教育程度高低本身，可能并不必然影响到金融消费者的自主决定。只有与投资直接相关的教育背景，才可能成为卖方机构的免责事由。至于投资经验，鉴于金融产品或服务的多样性，也不应是任何投资经历均可构成卖方机构的免责事由。可能只有与所投资金融产品或服务相同，至少类似的投资经验，才可能构成卖方机构的免责事由。

八、告一个还是两个？

根据《会议纪要》第73条，“卖方机构未尽适当性义务，导致金融消费者在购买金融产品或者接受金融服务过程中遭受损失的，金融消费者既可以请求金融产品的发行人承担赔偿责任，也可以请求金融产品的销售者承担赔偿责任，还可以请求金融产品的发行人、销售者共同承担连带赔偿责任。”

表面来看，上述规定似乎赋予了金融消费者巨大的选择权，大到由谁承担赔偿责任似乎全由金融消费者说了算。然而，上述规定实际表达的意思，可能并非如此。

首先，无论是仲裁还是诉讼，金融消费者在立案之时，均将面临立案审查。金融消费者无论是请求发行人承担责任，还是请求作为销售者的卖方机构承担责任，抑或请求由二者承担连带赔偿责任，都需要最起码的初步证据和理由，绝不是可以任意选择的。

其次，发行人与作为卖方机构的销售者，是否需要承担赔偿责任，或者是否需要承担连带赔偿责任，均需要存在过错，且该过错与金融消费者的损失之间，存在法律意义上的因果关系。否则，违反有关过错赔偿制度的基本法律规定。

从金融消费者的角度来说，主张发行人与销售者承担连带赔偿责任的难度，比主张其中一方承担赔偿责任的难度显著要大。但是，从获得赔偿的机率、判决的可执行性等角度来说，尽可能将发行人与销售者同时拉入诉讼，无疑是值得尝试的明智之举。

与此相对应，发行人与作为卖方机构的销售者，可能需要做好被同时拖入诉讼的准备。

九、损失赔偿数额如何确定？

《会议纪要》第76条规定，“金融消费者提出赔偿其支付金钱总额的利息损失请求的，应当注意区分不同情况进行处理”。

对于金融产品或服务，立法机构做出众多有关不得宣传或承诺“预期收益”的规定。从立法角度来看，本条应是司法机构对立法有关禁止宣传或承诺“预期收益”的贯彻执行。

问题是，如果合同中写明了“预期收益”字样，可能裁判难度相对较小。但是，若合同中并未直接写明“预期收益”字样，或未援引具体的预期收益比例，此种情形下又该如何处理？

例如，在合同或宣传资料中写入历史业绩，该历史业绩收益率是否会被视为利息损失计算标准？写入同行业类似产品或服务的历史业绩，是否会被用作利息损失的计算标准？如此等等，可能需要案件参与各方利用更多的证据加以证明或反驳。

十、退一赔三有没有可能？

根据《会议纪要》第76条第2款，“金融消费者因购买高风险权益类金融产品或者为参与高风险投资活动接受服务，以卖方机构存在欺诈行为为由，主张卖方机构应当根据《消费者权益保护法》第五十五条的规定承担惩罚性赔偿责任的，人民法院不予支持”。

《消费者权益保护法》第五十五条规定的是“退一赔三”规则，即“经营者提供商品或者服务有欺诈行为的，应当按照消费者的要求增加赔偿其受到的损失，增加赔偿的金额为消费者购买商品的价款或者接受服务的费用的三倍”。

由以上规定可知，金融消费者因购买高风险权益类金融产品或者为参与高风险投资活动接受服务，原则上不适用“退一赔三”的规定。应该说，这可以看作是司法对金融机构的一种保护，同时也是金融消费者与一般意义上的消费者之间主要区别之一。

金融行业固然需要呵护与发展，但是，从风险收益的角度考虑，如果故意欺诈情形下，卖方机构至多需要承担的只是所宣称的预期收益，甚至在没有证据可证明存在预期收益的情形下，卖方机构所需要承担的至多只是相当于存款利率的赔偿，那么如此低的违法成本，对于《会议纪要》所提出的“保护金融消费者的合法权益”、“规范卖方机构的经营行为”，这一美好愿景到底能否达到，恐怕值得各方思考和关注。

（作者系上海正策律师事务所高级合伙人）