彼之砒霜，汝之蜜糖。被视为“垃圾”的违约债券市场中，却有这么一群“秃鹫”觅食者，将垃圾债投资作为投资手法，有时甚至能获得巨大的超额收益。

ST康美（600518.SH）在9月3日晚间公告，公司于2018年8月31日发行了2018年度第三期短期融资券（18康美CP003），发行总额7.5亿元，期限365天，发行利率为7%，兑付日期为2019年9月3日。今年9月3日，公司兑付了该期短期融资券本息，本息兑付总额为8.25亿元。

8月初，18康美CP003以20元/张成交，也就是说当时以2折价格接盘的机构成为最大赢家，单月收益达到了4倍。

“大家认为的‘垃圾债’还有康得新这种，也许不会兑付，但一旦兑付就意味着大赚。”某沪上债券基金经理表示。

单月收益4倍

垃圾债是指兼具高风险和高收益的信用债，机构多使用AA-和中短票作为垃圾债的代表。

违约债券收购可以将回收不良债券的风险从原债券持有人转移到AMC（资产管理公司）等专业机构。违约债券收购通常发生在债券违约后的债务重组过程中，由一家或少数几家机构对发行人的大部分或所有违约债券进行收购，并作为债权人与发行人、担保人等进行统一谈判。

“信用债投资其实不害怕垃圾债，怕的是突然从100元掉到20元，如果刚开始大家都知道是20元，风险已经小了很多。”上述沪上公募基金经理称。

“这的确是一门不错的生意，尤其是对于一些私募基金等机构来说，更容易操作。”某业内人士也告诉第一财经。

ST康美9月3日公告称兑付本息共计8.25亿元18康美CP003，这是其在被证监会处罚后首个到期的债券。

8月1日和8月2日，18康美CP003分别成交3亿元和4.65亿元，价格分别为19.9元/张和20元/张，也就是说，当时以2折价格接盘的机构成为最大赢家，如今18康美CP003的顺利偿付，意味着8月初抄底的投资者一个月内便实现了四倍收益。

“我知道现在一些信托等机构也在看这块的机会，但好像入场的不太多，观望的多。”某了解信托行业人士告诉记者。

“垃圾债已经出现了很好的投资机会，只要价格合理就可买入，收益是很可观的。”上述沪上债券基金经理表示。

深圳一位公募固收人士也表示：“这种风险定价，买卖方承受力、目标收益不一样，所以是正常的投资行为。”

高收益债定价问题

2018年我国信用债违约事件再创历史新高，全年共计125只公募信用债违约，涉及金额达1209.61亿元。在严峻的市场环境下，许多信用债开始以低于面值的价格打折成交，例如某只债券违约后，以净价不足40元的价格成交，收盘净价却一度跌至7.64元。

“比如去年市场会认为70元/张的康美明显是一个价值洼地，而随着康美事件的进一步发酵，银行间市场一度出现过15元/张的买盘，如果没有一个相对基本面的锚，那么很难下重注去博要么零要么翻倍的生意。”有卖方分析师表示。

因此，关于高收益债的定价便是一个非常迫切需要解决的问题。

通常来说，一只债券在违约后，卖方不会特别关心价格，因为往往是风控要求强平，但是买方需要考虑性价比。

“当时康美一系列的债都是20元/张，所以机会还是有的，就看怎么看待这个问题。”上述沪上债券基金经理表示。

“这当然是一种风险投资，即便价格回不来，还有个回收率的问题。不可能是0，这个账是算得过来的。”该基金经理分析。

申万宏源对所有已经全部兑付的债券进行统计分析发现，从总体上来看，已兑付债券平均回收期约为129天。

统计进一步显示，从总体上来看，截止到2019年7月31日，违约债券的平均违约期约为1.52年。电气设备行业平均违约期最长为3.87年，其他期限较长的有机械设备、国防军工、钢铁、纺织服装等，期限较短的有房地产、汽车、非银金融、传媒、综合等，房地产行业平均违约期限最短，约为0.46年。

值得一提的是，在已经全部兑付的债券中，12只违约债券回收期少于20天，涉及9家公司，其中4家国企、5家民企，都为非上市公司。其中，河北省物流产业集团有限公司发行的15冀物流CP002和大连机床发行的15机床CP003回收期仅1天。