继物业管理之后，房企再次瞄准了一个讲述资本故事的新赛道——代建。

5月18日，建业地产（00832.HK）发布公告称，中原建业已于5月18日开启国际配售及香港公开发售，将于5月31日正式挂牌上市，上市代码09982.HK。从去年11月披露招股书到通过聆讯，中原建业共用时6个月。

建业地产是河南本土房企龙头，中原建业是它旗下的代建公司。如果顺利上市，中原建业将成为除绿城管理（009979.HK）之外，港股第二家内地地产代建企业。这两家公司，均引入祥来有限公司作为基石投资者。

“河南王”胡葆森也将迎来旗下第四家上市平台，余下三家为建业地产、筑友智造科技、建业新生活，后两者分别主攻装配式建筑、物业管理。如果按中原建业招股价区间计算，四家公司总市值将介乎252.36亿~278.36亿港元区间。

在房地产的“黄金年代”，我国代建行业发展较为缓慢。2016年新一轮地产调控开启后，房企为应对竞争、分散风险，开始密集入局代建领域。如今，建业地产的危机感也日渐浓重，开始谋求在新赛道突围。

河南“地产王”的资本局

五天前，建业地产刚经历了一场股价暴跌风波。

5月13日，建业地产发布公告称，自13日上午9时起在港交所短暂停止买卖。下午13时，建业地产复牌后随即闪崩，股价暴跌逾60%，截至收盘报2.02港元/股，跌幅达49.67%，14日跌幅仍达6.03%。

当晚，建业地产火速发布关于“不寻常股价及成交量波动”的公告，称13日是分拆中原建业上市的除权日，此次下跌是除权后的重新定价行为。

据该集团此前披露，建业地产将向原股东分派中原建业相应股份，合资格股东持有1股建业地产分1股中原建业，持有90股以上可优先认购中原建业。而5月13日为按除权基准买卖的首日，致使股价发生波动。

经历17、18两日调整后，建业地产股价微幅回升至2.11港元，但较暴跌以前仍处在“腰斩”水平。不过，中原建业的上市进程正在按计划推进，该公司将以分拆+全球发售的方式登陆港股。

具体而言，在公司总股份数32.82亿股中，将有约29.54亿股按持股比例分配给原建业地产股东，总股份的10%约3.282亿股将进行全球发售，招股价格区间为2.4~3.2港元，对应市值约79亿~105亿港元。

对“建业系”掌舵人胡葆森来说，他手中的资本王国也将继续扩张。

因经历股价暴跌风波，目前建业地产总市值仅62.61亿港元，市盈率2.93倍；筑友智造科技总市值24.38亿港元，市盈率15.35倍；建业新生活总市值86.37亿港元，市盈率17.06倍，地产平台市场估值最低。

与传统房地产开发相比，轻资产代建业务一般收益率更高，风险也相对较低，因此资本市场倾向于给出更高的估值。以“代建第一股”绿城管理为例，目前其市盈率约19.68倍，而母公司绿城中国市盈率约7.83倍。

抛去赛道属性，从中原建业基本面看，该公司2017年至2020年总合约销售金额复合年增长率71.5%，在国内代建行业中排名第一。2020年度已售面积570万平方米位居行业第一，占代建市场总份额的29.2%。

从盈利表现看，2018~2020年中原建业的收入分别为6.76亿元、10.29元及11.52亿元，同期扣税净利润分别为4.04亿元、6.41亿元和6.81亿元。与此同时，净利率分别达到59.7%、62.3%、59.2%。

截至2020年底，中原建业现金及现金等价物约3.85亿元。此次上市，经扣除包销佣金、酌情奖励费及有关全球发售的估计开支后，中原建业预期将从全球发售收取的所得款项净额约为8.53亿港元。

该公司表示，所得款项净额约40.0%将用于扩展至「大中原」地区的新市场、丰富服务种类；约36.0%用于收购代建价值链的其他参与者；约14.0%用于提升信息技术系统及基础设施；约10.0%用于一般营运资金。

代建赛道竞争者众多

虽然中原建业是第二个要吃上市“螃蟹”的选手，但在房地产代建领域，参赛者并不稀少。

据克而瑞统计，截至2020年7月，我国发展代建业务的品牌房企已超过30家。这其中既有大型房企恒大、万科、中海、保利，也有中小型房企当代置业、广宇发展等。其中，绿城管理已于2020年7月实现上市。

一般而言，房地产代建方可为委托方提供项目定位、规划设计、工程管理、成本管理、招投标管理、营销管理、品牌管理等服务，并按客户开发货值收取3%~6%的管理费，相较地产业务而言利润率更高，风险更低。

中指院预计，到2025年国内代建市场容量将达2.2~2.5亿平方米，代建市场规模的渗透率将达到14.9%，代建项目销售额将超2万亿，代建合同收入近千亿，而2020年底国内主要代建公司收入仅110亿元。

“代建模式日益受到房企重视,主要原因在于行业调整逐渐深入，导致土地成本高企、融资环境收紧、房企资金压力上升，房企在追求规模扩张的同时增强抗风险能力的需求也越来越大。”克而瑞认为。

以建业地产为例，2020年其重资产销售金额约683亿元，同比减少4.8%。如果加上轻资产业务销售额，其合约销售总额约1026亿元，在河南省的市占率为10.8%，同比下降0.4个百分点，系近年来首次出现下跌。

在盈利指标方面，去年建业地产的毛利率同比降低6.1个百分点至19.9%。在河南郑州主战场，建业地产面临的市场竞争压力加大，在郑州结转项目的毛利率由2019年的30.5%大幅降至2020年17%。

不仅如此，2020年底建业地产剔除预收款后的资产负债率为85.5%，净负债率为56.8%，非受限现金短债比为1.48，与2019年踩线情况一致，保持“黄档”行列，其中剔除预收款后的资产负债率居于行业前列。

该集团表示，将代建业务分拆上市，有利于实现股东利益最大化，明确轻重资产的业务重心，完善资源合理分配并增强其决策流程，以对市场变化；提升企业形象及透明度，进入资本市场，提升融资的灵活性。

不过，中原建业同样面临区域布局的挑战。过去几年，中原建业承担着建业走出河南的重任，截至2020年底共签约13个省外项目，分布在海南、新疆、山西等6个省份，但相较246个项目总数而言占比仍较低。

也有业内人士认为，代建市场的容量受房地产大市场容量所限，有着明显的天花板。如果未来中小房企逐渐出局、更多的地产龙头加入代建赛道，中原建业此类区域型企业面临的市场竞争将更加激烈。