最近几日追高买入了天音控股（000829.SZ）的股民们有苦难言。

从2018年初至今年7月底，天音控股的股价基本维持在10元以下的水平，就从8月第一个交易日开始，天音控股股价犹如踩上直通云霄“天梯”一般，一个月内从8.7元上涨到了22元，涨幅高达152.87%。

到了9月9日，天音控股的最高价一度达到27.85元，股价是8月初的三倍有余。股价表现似乎“脱了轨”。

9月10日盘后，天音控股发布筹划重大事项的提示性公告；而后，市场有投资人结合公司公告和公司数月前在互动平台曾透露的信息猜测，本次收购标的与荣耀有关和股价上涨或与荣耀相关，质疑市场存在内幕交易炒作该公司股价的情形。次日，深交所下发问询函。此后的三个交易日，股价悉数跌停，且日均卖一封单超20万手。15日收盘时，天音控股跌停报19.61元。16日早盘，该股继续重挫逾7%。

值得注意的是，不论是天音控股近月来的公告披露时机、披露内容、用词，以及最新披露的回复函来看，公司的信披似乎并没有想把事情说透的意思，投资者反而更“迷糊”了。

天音控股截至9月16日早盘本周四个交易日股价累计跌幅高达32%，对于中小投资者而言，这或是颇为煎熬的一周。

不完整披露因为谁？

第一财经记者发现，对比8月以来公司公告的具体内容变化和股价之间的联系，似乎有些“微妙”，再看公告中的部分用词，也十分“考究”。

8月3日、8月16日，天音控股两度发布股价异动公告中明确表示，公司目前经营情况正常，内外部经营环境未发生重大变化；公司、控股股东和实际控制人不存在关于公司的应披露而未披露的重大事项，也不存在处于筹划阶段的重大事项；公司控股股东及实际控制人在本公司股票交易异常波动期间未买卖本公司股票。不存在应披露而未披露的事项。

直到9月10日，天音控股才首次表示拟筹划参与联合收购某手机品牌业务，收购范围拟涉及品牌商标、研发及供应链等。

从信披时间来看，天音控股所提及的拟筹划参与的联合收购事宜发生于8月16日之后至9月11日之间的不到一个月内。然而，公司的股价在8月16日之前已经数度涨停，8月16日当天的收盘价达到16.94元，较月初几乎已经翻倍。

此外，由于9月10日的公告中，公司公告并未明确收购所指具体手机品牌，但6月时天音控股曾在互动平台透露，全资子公司天音通信有限公司斥资5亿元参与了收购荣耀，持股深圳市星盟信息技术合伙企业17.97％。因此在8月份的股价异动中，有投资人猜测本次收购标的与荣耀有关，并质疑近期的走势涉嫌内幕交易炒作股价，甚至在社交平台提请监管关注。

被深交所问询后，天音控股终于公布了本次交易的对手方并非荣耀，而是深圳市天珑移动技术有限公司（下称“天珑移动”），本次交易拟收购范围涉及天珑移动旗下手机子品牌商标、部分研发及供应链等资产。并且，公告也披露了天珑移动成立于2005年6月10日，注册资本15亿元，法定代表人为林文炭，以及公司的主营业务等相关内容。

与此同时，天音控股还首次披露了本次交易的主导收购方——东莞金融控股集团有限公司（下称“东莞金控”）。

换言之，虽然公司称是“为避免市场过度解读，同时兼顾交易事项商业机密性以及本次交易主导收购方东莞金控相关国资监管的要求，因此公司在9月10日的交易公告中未披露其他交易各方当事人，尽最大限度披露了本次拟筹划事项的业务类型、交易性质以及交易进展。”

但是，在9月14日的公告中出现了9月10日并未披露的几大信息：收购标的和主导方收购。有市场参与者质疑，既然天珑移动和东莞金控都并非是不能披露的内容，为何公司不在10日就充分披露，而要等到监管关注后再披露？

记者致电某上市公司董秘，对方表示出对于该披露方式的不解。他认为，天音控股在披露《筹划重大事项的提示性公告》时股价已经大幅异动，此时的任何“不充分披露”都容易引发市场的进一步猜测，进而导致股价继续异动。

“相对于回函中披露的细节，公司的第一则披露公告过于简单了，相关内容不应该等到被监管关注后才披露。”另一家上市公司董秘也对记者表示，“第一则披露公告是在公司股价大幅上涨之后出现的，更不应该模糊关键信息，引发市场猜测。”

他认为，上市公司发布此类公告一般是为了避免内幕信息提前泄露所导致信息不对称，违反信披公平，进而损害普通投资者利益。而天音控股所发布公告的逻辑似乎是想解释异动的原因，但又没有真正给出解释，被监管问询后才说出具体的拟收购标的。

“究竟是想让投资者知道真相，还是引导投资者继续猜测，但被问询后股价又跌了个措手不及？虽然我并不能揣测对方的真实动机，但公司应该意识到此举可能带来的影响。”该董秘表示。

重大，还是不太重大

有业内人士分析公司近期公告后对记者表示，天音控股公告中不仅用词“考究”，且陈述的事实逻辑似乎也存在一些“蹊跷”。

第一，上市公司事项究竟何谓“重大”？

比如，9月10日的公告中，公司表示拟筹划参与联合收购某手机品牌业务。不仅用了“筹划”，还表述为“拟筹划”，意味着该项目处于非常初期的阶段。天音控股也在两份公告中反复提及尚未开展尽职调查、审计、评估等相关工作，相关交易的核心要素、涉及的具体资产范围、具体方案尚存在重大不确定性、尚未达到规定的披露要求等等。

那么未达要求主动披露的原因是什么呢？9月10日公告标题中点明“筹划重大事项”，却又在后文中表示各方面都不存在特殊情形，对2021年度的业绩没有重大影响，似乎又想透露该事项的常规之处。

对于公司想要表述该“拟筹划参与”的联合收购究竟是重大还是不重大，重要亦或不重要，某上市公司董秘也表示较为“烧脑”。

“正常的逻辑应该是，由于某项交易可能对公司产生重大影响，所以按筹划重大事项进行披露和管理”，该董秘表示， “结合初次公告内容，似乎更像是筹划了一个并不特别的重大事项。”

至于如何界定上市公司事项是否为“重大”？该董秘表示一般有三类情形，一是参考占资产收入和利润等财务指标的比重；二是根据事项性质，比如涉及实控人变更等特殊情形；三是公司判断该事项可能会对公司股价产生影响。

而天音控股在初次公告中并未解释该项投资为何被界定为重大事项，或可能会对公司股价产生重大影响。既然自知不是荣耀这样的敏感标的，为何通过披露这一事项在明知“不确定因素强”且股价已经提前出现大幅异常波动的情况下，又作出“公司股票价格可能会出现波动”的判断？波动，筹划，公告，到底哪个在前哪个在后？

第二，在类似的情形中，如何判断披露的必要性？

如果交易涉及重大事项或非常可能会成为重大事项，如何披露才是对全体市场参与者最公平且负责的？

“在事项各方面存在诸多重大的不确定性反而应该审慎披露。一家上市公司涉及过的项目可能会很多，没有留在纸面或没有成立依据的事项太多了，随意的信息披露太容易误导投资者。”该上市公司董秘进一步表示。

因此他认为，怎样通过高质量的信息披露，结合内幕信息和内幕信息知情人的严格管理，保障信息披露公平性，同时又不会误导投资者，避免由于信息不对称损害普通投资者和中小投资者的利益，正是上市公司需要时刻思考和警惕的。

“虽然即便不涉及重大事项，上市公司也可以对交易进行自愿性披露，但是模模糊糊地披露八字没一撇的投资事项，太容易误导投资者。”他认为，科学的做法应该是在事项处于非常早期，缺乏成立依据的阶段严格进行内幕信息和内幕信息知情人管理，待事项进展到不会误导投资者，适合披露的合理阶段或内幕信息知情人范围还未扩大到难以控制时，再根据事项进展情况进行及时的披露，从而在通过信息披露充分保障中小投资者利益的同时，避免误导投资者。

究竟是谁在解读？

公告中另一个逻辑矛盾点在于时间顺序。

当被深交所问及此前未能披露所有交易要素的原因，是否配合股东减持，是否存在炒作股价的动机时，天音控股的解释是：结合本次重大事项筹划前公司股价的变化，为避免市场过度解读，同时兼顾交易事项商业机密性以及本次交易主导收购方东莞金控相关国资监管的要求，最后做出的披露公告。

吊诡的地方在于，这个解释的含义似乎是过度解读导致股价异常波动。那么，公告前的异常波动是由于市场过度解读吗？如果是这样，是先有传闻误读致使股价波动再有的公告，还是先有了公告才有的传闻误读？难道避免误读的详细信息不正是由于交易所的追问才补充披露的？

在9月10日公告之前，天音控股的股价虽然上涨，但市场并没有上市公司将收购手机品牌的公开信息，何来解读？恰巧的是一则朦胧的公告才引发了市场的“众人摸象”。

换言之，上市公司是出于对“公司拟筹划重大事项的信息在公告前已经外露”的判断，并分析认为股价异常波动与此次拟筹划的交易外露并被过度解读有关，才做出了更加引发市场猜测的披露？

究竟是先有“鸡”还是先有“蛋”？这是一道经典的哲学思辨题，却不该是上市公司留给市场参与者的“考题”。