历经数年浮沉，王健林带着“轻资产”的万达商管，重新杀回港交所。

10月21日晚间，珠海万达商管在港交所提交招股书，中信证券、摩根大通和瑞信为联席保荐人。珠海万达商管拟面向全球发行股份，用于投资收购、扩大在管物业面积、改造场景硬件、以及战略投资等。

珠海万达商管是万达集团旗下的商业运营平台。今年3月底，万达宣布终止回A计划，同时与珠海市政府签署协议，将重组后的万达轻资产商管公司落户珠海横琴，珠海国资委出资30亿战投入股。此后，回港上市进程密集启动。

8月20日，证监会首次接收珠海万达商管提交的境外上市材料；8月26日，证监会出具补正通知。10月11日，提交材料便获受理。拿到“小路条”后，万达商管“光速”提交了招股书，而这距离其首次提出申请刚刚两个月。

相较于被挡在A股大门外的时光，万达商管此次赴港上市要顺利得多。目前，万达商管是全国唯一向独立第三方大规模输出管理的商业运营公司；截至2021年6月30日，管理全国204个城市380座万达广场，在管商业物业建筑面积共5420万平方米。

为上市折腾的漫长七年

如果回溯万达集团的关键节点，2014年算是一个。

万达集团成立于上个世纪，但真正加速发展是从2010年开始。当年，15家万达广场新开业，此后每年新开业广场数均在两位数。2014年，万达广场新开业22家，累计数量破百。商业规模的飞速发展，为此后赴港上市做好了准备。

2014年12月10日，万达商业发行6亿股股票，每股价格48.00港元，成功登陆港交所。2015年，万达商业超额配售5254.76万股H股，赴港上市共募集资金约313亿港元。

但是，当时因内地和香港市场的估值落差，万达商业上市当天即破发。股价低迷，使得万达内部认为港股严重低估其商业价值，因而决定转战A股。然而，A股对传统房地产企业有严格准入要求，因此万达将房地产业务彻底剥离，宣布全面转型轻资产。

公开信息显示，2018年，万达商管还引入了腾讯、苏宁、融创和京东等投资者共计304亿元的出资，由它们来收购万达商管自港股退市时引入的投资人持有的14%的股份。据称，交易协议约定，万达商管需在2023年10月31日前完成上市。

眼看上市期限越来越近，A股大门却丝毫不见松动，万达商管决定转投港交所。

今年3月，万达宣布终止万达商业A股的IPO进程，并对公司从事轻资产商业运营、科技、数据、人员等相关资源进行重组，以尽快实现上市进程。不仅如此，珠海国资委出资30亿战投入股万达轻资产商管公司，珠海万达商管浮出水面。

相较于曾经备受港交所“冷落”的万达商业，如今的万达商管打出了“轻资产”概念。

所谓“轻资产”，即企业不自持相关商业地产，只输出品牌，负责设计、运营等工作，并分得收益。2019年，万达商管彻底剥离房地产业务，由新成立的万达地产集团负责万达商管剩余的房地产业务，万达商管则专注于商业运营管理，强调服务业属性。

数据显示，截至2021年6月30日，万达商管管理全国204个城市380座万达广场，其中独立第三方项目总数106个，在管商业物业建筑面积共5420万平方米。截至2021年6月30日，珠海万达商管在管万达广场1年总客流量46.07亿人次。

上半年营业收入106亿元

从业绩数据看，万达商管可跻身物管赛道头部。

数据显示，2018年～2020年及2021年上半年，万达商管收入分别为110.23亿元、134.37亿元、171.96亿元和106.36亿元，核心溢利分别为17.51亿元、12.70亿元、11.76亿元和20.65亿元。截至2020年底，是中国唯一向独立第三方大规模输出管理的商业运营公司。

具体而言，万达商管主要根据两种运营模式提供服务：委托管理模式、租赁运营模式。

所谓委托管理模式，即全权负责管理商业广场，提供商业管理服务、物业管理服务及增值服务。这种模式下，收入来源包括运营管理服务费、开业前咨询服务费、物业管理费及增值服务费，目前其280个母公司集团商业广场均采用委托管理模式管理。

租赁运营模式，即从业主处租赁物业，将商业广场内的商业空间出租给商户，同时全权负责管理商业广场；收入来源主要包括来自商户的租金收入、开业前咨询服务费、物业管理费及增值服务费。目前其118个在管独立第三方商业广场中，有82个采用租赁运营模式。

2021年3月，为了统一母公司集团项目的运营模式，万达商管与前者终止根据租赁运营模式管理56个商业广场的租赁合约。调整后，租赁运营模式往后将只应用至独立第三方拥有的商业广场。

目前，万达来自母公司的商业项目，仍为其提供收入的大头，尤其是委托管理模式下的物业管理服务收入、增值服务收入。

招股书显示，2018年～2020年及2021年6月30日止六个月，集团委托管理模式下物业管理服务所得收入分别为61.84亿元、68.12亿元、52.81亿元、22.97亿元及33.77亿元，占其总收入的56.1%、50.7%、30.7%、30.8%及31.7%。

增值服务包括广告空间管理服务、公用区域管理服务、停车场管理服务及宣传推广服务等。于往绩记录期，所得收入分别为34.10亿元、37.12亿元、34.95亿元、13.73亿元及23.69亿元，占同期总收入的30.9%、27.7%、20.3%、18.4%及22.3%。

通过向独立第三方输出品牌与管理，万达商管也获得较为可观的收入。

数据显示，2018年～2020年及2021年6月30日止六个月，租赁运营模式下商业管理服务产生的收入分别为9.87亿元、19.73亿元、55.33亿元、26.59亿元及24.51亿元，分别占总收入的9.0%、14.7%、32.2%、35.7%及23.0%。

贝壳研究院商业地产分析师郑中认为，珠海万达商管定位全轻资产模式，并通过较强的项目拓展能力积累了较为可观的第三方商管项目；对于独立第三方项目，通过项目净收益分成，与第三方业主的利益形成强绑定，可持续性较高。

行业竞争仍然激烈

目前，中国的商业运营服务市场较为分散。据弗若斯特沙利文的资料，按在管建筑面积统计，中国五大商业运营服务供应商的总市场份额为12.7%。万达商管认为，其要在规模、品牌、盈利能力、运营能力及服务质量等方面与同行展开竞争。

该集团续称，能否在激烈的竞争中维持市场地位，取决于向业主和商户提供差异化、强竞争力及高质量的商业运营服务的能力。

值得注意的是，近年来，随着商业竞争日益激烈，各种差异化的商业项目不断推出，如华润、万科、世茂等都推出多种不同的产品线，万达商管面临的竞争仍然激烈。此前，万达借助标准化复制，快速提升市场规模，但产品的差异化特质有待丰富。

不过，克而瑞认为，万达商管目前在全国各大区域均有布局，同时也依靠轻资产战略继续保持高速的发展，在商场运营方面总体情况都较为良好，各经营指标相对稳健。其中，近乎100%的高出租率、较高的坪效是万达商管的两大特点。

同时，在轻资产成为行业发展重点的当下，万达商管已实现全面轻资产化。“万达的收入得以不受房地产市场波动影响，同时也帮助企业减少了投入成本，减轻了资金压力，并充分发挥在商业物业运营管理方面的专长，加快城市布局。”上述机构认为。

郑中也认为，和住宅物管相比，商管业务毛利润更高，加上位于优质地段的商业物业较为稀缺，近年来估值也不断走高，因此近期多家房企谋求商管部分拆分上市，纷纷向轻资产输出转型。贝壳研究院预计，珠海万达商管上市后，将会为母公司带来更多机遇。