乐观的零售商盈利指引和通胀见顶的希望成为了上周美股强劲反弹的催化剂，投资者重燃对美国经济软着陆的希望。

经历了动荡的5月，接下来市场反弹的空间依然受制于多方面因素，例如，通胀粘性的风险依然是经济放缓的压力，而企业盈利二季度探底则将给估值带来冲击。随着美联储计划在6月和7月分别加息50个基点，美国经济的韧性将成为决定市场走向的关键。

经济放缓迹象开始显现

近期公布的一系列数据显示，虽然美国经济仍在稳步扩张，但增长动能有所减弱。消费支出依然保持稳定，但高通胀和美联储政策收紧的后续影响仍需观察。

第一财经记者注意到，今年美国房地产市场出现明显降温趋势。在美联储加息预期推动下，30年期美国抵押贷款利率一度飙升至5.27%，创2009年以来新高。受此影响，4月美国新屋销售锐减16.6%，连续第二个出现两位数下降，降幅近9年的峰值。

房地产市场降温将对银行业产生影响，富国银行一季度住房抵押贷款同比下降33%，短期内这种趋势或无法迅速扭转。富国银行首席执行官沙夫（Charlie Scharf）在季报电话会议上表示，预计第二季度该行利润率将继续处于压力之下，抵押贷款银行业务收入将继续下降。考虑到银行业和房地产业占据美国经济总量近20%，逆风效应或将逐步显现。

与此同时，占到美国经济12%的制造业持续面临通胀压力。受供应链瓶颈影响，美国4月生产者物价指数（PPI）连续第二个月突破10%，上周美国标普制造业采购经理人指数（PMI）跌至3个月低位，分项指标中投入品价格增速止跌回升创2009年10月以来新高。牛津经济研究院高级经济学家施瓦茨（Bob Schwartz）此前接受第一财经记者采访时警告了通胀粘性的风险，这意味着物价降温将变得缓慢。随着乌克兰局势陷入僵局，大宗商品价格上涨正在持续加大通胀压力，这种情况短期内很难得到实质性改善。而且即使乌克兰问题得到解决，制裁措施对俄罗斯商品贸易的影响可能将持续较长时间。

消费者支出稳健增长成为了支持经济扩张的最大动力。然而物价因素正在腐蚀购买力，美国劳工部数据显示，过去一年美国个人收入在通胀调整后下降了2.6%。物价压力让消费者开始改变购物习惯，转向更为实惠的超商自营品牌（Private Brand），维持消费的背后是超额储蓄的回落，4月美国个人储蓄率降至4.4%，创2008年以来新低。“购买力受到挤压，尤其是低收入家庭。”BMO资本市场的资深经济学家珍妮弗·李（Jennifer Lee）表示，“虽然在疫情期间积累的储蓄为家庭提供了一个缓冲来消化这些较高的价格，但最终这些因素会消失。这时候稳定的就业环境是关键，而紧张的劳动力供需环境将为薪资增长带来支撑。”

本周美国劳工部将公布5月非农就业报告，这将成为市场关注的焦点。第一财经记者注意到，近期美国失业金申请指标出现波动。科技企业正在面临巨大经营挑战，据不完全统计，包括亚马逊、微软、Meta、推特、优步、赛富时和英伟达在内的多家公司已宣布计划放缓或冻结招聘。

华尔街机构正在为潜在的衰退风险进行定价。德意志银行首席美国经济学家卢泽蒂（Matthew Luzzetti）认为，美联储政策引发的金融状况紧缩可能会在2023年底前导致衰退。高盛CEO所罗门(David Solomon)近日也表示，未来12至24个月衰退的风险至少在30%。富国银行则预计，“轻度衰退”可能从今年年底开始。

二季度财报季考验重重

通常而言，一轮牛市行情的诞生离不开强劲的经济、较低的估值和低利率环境等因素。经历了疫情以来的两年牛市，随着美联储进入加息周期，酝酿反转行情的条件似乎还需要等待。

美股一季度财报季显示，成本上涨正在压缩不少行业的盈利空间。根据上周美国政府更新的国内生产总值（GDP）数据，一季度经济增速下修至-1.5%，除了高额进口造成的贸易逆差，美国公司整体利润经通胀调整后回落2.3%，近五个季度来首次出现环比下降。

值得注意的是，盈利增速下行压力可能在二季度延续。财经数据提供商Refinitiv的统计，目前机构预计标普500指数成分股今年二季度盈利增长率为5.4%， 如果不包括能源部门，增长率将进一步下降至-1.7%，这将是近两年的低位。在所有11个板块中，有5个板块的盈利预期将有所恶化。其中，能源、工业、原材料代表的中上游周期板块将延续高景气发展的势头，而消费、通信、公用事业等行业则面临需求和成本压力等因素的考验。

货币政策收紧加上企业利润下行对估值的冲击，可能意味着市场仍需经历一个寻底的过程。摩根士丹利财富管理首席投资官沙利特（Lisa Shalett）近日发文指出，美联储于今年3月结束了疫情期间的极宽松周期，此后美股波动有所加剧。由于美联储仍准备加快收紧政策的步伐，投资者正将目光转向对经济增长的担忧。近几周零售业和科技行业的盈利不佳是库存过剩、价格相关需求破坏综合表现。

沙利特表示，近期美股重新定价可以看出，投资者的决策由通胀路径以及美联储政策预期推动。随着美国公司的盈利修正“迅速恶化”，有可能加剧股市的调整预期。“过去两年经济复苏和财政刺激推动的美股的利润增速显然是‘过度’的，现在是均值回归的过程，盈利修正和经济下行可能导致标准普尔500指数再次下跌5%-10%。”她写道。

Jefferies全球股票策略主管达比（Sean Darby）认为，尽管近几周投资者情绪调查相当悲观，但没有出现通常市场触底的宣泄式抛售行为。他预计，本轮市场调整的低点将是盈利动能周期（earnings momentum cycle）的结束，表现为企业盈利触底和目标价格下调的组合。因此投资者依然应该保持谨慎。